算力霸主遭遇性价比围猎，英伟达财报背后的隐忧

事件概述

英伟达发布2027财年第一财季（截至2026年4月）财报，业绩小超市场预期，但面临云厂商自研芯片带来的替代压力，垄断溢价持续走弱。

核心财报

• 当季总收入816亿美元，同比增长85%，好于买方上调后的预期（780-800亿美元）。环比增长的135亿美元几乎全部来自Blackwell量产带动的数据中心业务。
• GAAP毛利率74.9%，环比回落0.1个百分点，符合市场75%预期，与公司2027财年目标毛利率75%一致。
• 核心经营利润535亿美元，同比增长147%，核心经营利润率65.6%。
• 下季度收入指引910亿美元（不含中国数据中心算力营收），好于买方预期890亿美元；毛利率指引74.9%，环比持平。

数据中心业务

• 数据中心收入752亿美元，同比增长92%，环比增量129亿美元。B300系列交付上量是核心拉动，Blackwell架构已成为覆盖所有客户类别的主导产品。
• 公司调整披露口径：从按产品（计算/网络）拆分改为按客户（超大规模客户、其他云客户）拆分。本季度超大规模客户收入379亿美元，环增40亿美元；其他云客户收入374亿美元，环增89亿美元，成为当期最大增量。调整口径意在凸显公司在政企云、工业云等领域的持续增长能力。
• 谷歌、Meta、微软、亚马逊四大超大规模厂商2026年资本开支预计达7000亿美元以上，同比增速接近80%，为后续业绩提供基础支撑。

竞争格局与风险

• AI芯片市场由英伟达、“谷歌+博通”、AMD三方占据90%以上份额。多家云厂商自研芯片（如谷歌TPU）在推理阶段因对成本和性价比要求更高，替代动力较强。
• 英伟达在模型训练阶段仍保有明显优势，但在推理阶段（重复执行计算）的壁垒和溢价能力逐步走弱。
• 市场普遍预期若后续市场份额下滑，公司2028财年及之后毛利率存在滑坡风险。

展望

• 得益于行业Beta红利和Blackwell持续放量，英伟达当前处于明确的业绩释放期。下半年Vera Rubin量产若出货超预期，股价仍有上行空间。
• 但估值与业绩的戴维斯双击难再现，2026年大概率仅靠EPS增长单腿支撑股价。
• 边缘计算业务（游戏、汽车等）整合后收入64亿美元，同比增长29%，其中游戏业务是主要拉动力。