国产GPU半年报解析：盈利非核心，市场聚焦增长可持续性与预期差
2026/09/17 10:12阅读量 3
壁仞科技、天数智芯、沐曦股份和摩尔线程四家国产GPU厂商发布半年报，显示行业进入收入放量期但估值逻辑发生转变。尽管部分公司账面扭亏或亏损收窄，但受非经常性损益及上市财务结构变化影响，净利润已不再是二级市场定价的首要变量。投资者更关注收入的持续兑现能力、订单质量以及供给端的交付保障，同时股价表现取决于业绩是否超越市场提前交易的预期而非单纯超过卖方预测。
事件概述
壁仞科技、天数智芯、沐曦股份和摩尔线程陆续披露上市后的首份或最新半年报，燧原科技也于9月启动申购。随着国产GPU密集进入资本市场，二级市场的关注点已从“谁先实现账面盈利”转向“谁的增长能够持续兑现”。分析指出，当期净利润因包含大量非经营性因素，已无法简单作为衡量企业经营状况的分水岭。
核心信息：利润表背后的结构性差异
四家公司的财报呈现出截然不同的财务特征，单纯以盈亏排序存在失真风险：
- 壁仞科技：2026年上半年营收12.36亿元，同比增长近20倍，但录得3.77亿元亏损。虽然同比亏损幅度收窄超70%，但这主要得益于上市前融资安排相关的约10.11亿元财务损益在上市后终止产生。若按非IFRS口径调整，其调整后亏损由5.52亿元降至3.37亿元，实际经营改善幅度约为39%。
- 天数智芯：上半年实现归母净利润1.06亿元，同比扭亏。然而，其中7.60亿元收益来自所持上市公司股权升值等非主营业务因素。其通用GPU主业虽已明显放量（推理系列收入同比增651.8%至6.54亿元），但整体毛利率因产品组合向低毛利推理产品倾斜而下降，主业尚未实现独立盈利。
- 沐曦股份：归母净利润达6.12亿元，实现账面扭亏；但扣除非经常性损益后仍亏损4886万元，表明核心经营口径尚未转正。
- 摩尔线程：归母净亏损仅1156万元，距离账面盈亏平衡仅一步之遥，但扣非后亏损仍达1.51亿元，核心业务仍未同步转正。
值得关注：估值逻辑与市场交易机制
随着可投资标的增加，国产GPU的估值逻辑正从“稀缺性溢价”转向“成长性比较”。二级市场机构对财报的分析维度发生显著变化：
- 关注指标转移：分析师不再优先看当期利润，而是重点关注收入增长的持续性、订单质量（如是否进入头部互联网采购体系）以及供给能力（晶圆投片、HBM供应等）。资产负债表中的预付款、合同负债和存货成为预示未来半年到一年业绩的关键先行指标。例如，壁仞科技的预付款从去年底的4.65亿元升至15.34亿元，反映前置投入增加。
- 买方与卖方的视角差异：券商研究员侧重推演未来业绩规模（如按2027年收入定价），而买方机构更关注这些预期是否已被当前股价提前交易。市场交易的是“预期差”，即实际业绩与市场隐含预期的对比。即使财报超过卖方预测，若未超过买方此前形成的更高预期，股价仍可能下跌。
综上，国产GPU行业正处于快速商业化阶段，财报验证的是企业兑现能力，而股价波动则更多反映了对未来增长确定性的博弈及预期差的修正。