2026Q2财报季：联想与百度通过AI硬件重构利润结构，估值逻辑从流量转向毛利

事件概述

2026年中期财报季揭示了中国科技资产估值锚点的根本性转移：从传统的“流量与GMV”转向“AI硬件渗透率与毛利率”。以联想集团和百度为代表的科技巨头，通过端侧与云端AI技术的商业化落地，成功在硬件更迭周期中实现了利润结构的优化与溢价能力的提升。

核心信息

1. 联想集团：ISG业务驱动盈利结构性改善

• 财务表现：2026/27财年第一财季（对应自然年2026Q2），联想营收创五年新高至269亿美元（同比+43%），Non-HKFRS归母净利润达10.8亿美元（同比+176%），单季利润首次突破十亿美元大关。
• 利润来源：利润暴增主要源于基础设施方案业务（ISG）的质变，而非PC端的以价换量。
  • ISG收入同比增长98%至85亿美元。
  • ISG运营利润率（OPM）历史性突破至9.1%（上季度为3.6%），验证了AI服务器盈利模型的跑通。
• 关键驱动力：
  • 高价值产品放量：GB300等高价值机架出货量增加。
  • 客户结构优化：新型云服务商与企业客户占比提升。
  • 订单储备强劲：AI服务器订单储备环比暴增157%至540亿美元，预示高毛利具有可持续性。
• 传统业务韧性：在全球PC出货量首次下滑的背景下，联想凭借供应链优势守住24.4%的全球市场份额，IDG保持7.1%的稳定利润率。

2. 百度：AI基础设施重塑估值范式

• 业务结构变化：AI业务收入占一般性业务的50%，成为核心增长引擎。
  • AI云基础设施收入73亿元（同比+50%）。
  • GPU云收入同比飙升283%，连续四个季度保持三位数增长。
• 毛利优势：
  • AI Cloud Infra长期毛利率目标为25%-30%。
  • GPU公有云毛利率高达35%-40%，显著优于传统CPU云。
  • 降本因素：自研芯片昆仑芯在云端收入占比持续抬升，已交付多个万卡集群，有效降低算力成本。
• 生态闭环：通过“芯-云-模-体”全栈架构，将AI硬件与云服务深度绑定。MaaS千帆平台Token收入同比增长9倍，标志着AI算力从“项目制交付”向“高毛利平台运营”转型。
• 资本动作：2026年9月1日完成香港联交所+纳斯达克双重主要上市转换（“摘S”），为AI资产独立定价提供透明制度平台。

3. 行业趋势：从“出货量”到“渗透率”的价值重估

• 存量博弈下的溢价逻辑：传统PC与智能手机市场进入缩量博弈，但AI功能在硬件中的渗透率成为决定股价的核心变量。
  • 联想AI PC在第一财季实现25.1%的市场份额。
  • 百度文库与网盘经AI改造后，AI DAU渗透率同比提升27.4%。
• 现金流与盈利能力改善：
  • 联想SSG（方案服务）连续21个季度双位数增长，运营利润率创历史新高至24.2%。
• 估值体系演进：尽管主流机构仍采用PE框架（如国信证券给予百度2026E PE 16.1倍），但投资者开始结合订单储备、GPU云增速、芯片出货等硬指标进行分部加总评估（SOTP）。这表明AI硬件资产的独立价值已被纳入重估视野，高质量利润护城河成为配置中国科技资产的核心依据。