英伟达入局AI融资，700亿美元“表外幽灵”债务引担忧

事件概述

英伟达上周一与多家华尔街顶级金融机构达成协议，旨在为客户购买算力提供融资，目标是在未来几年部署超过5000亿美元的外部资本。英伟达在其中担任合作牵头方，而非出资方。

与此同时，投资者已开始关注主要AI企业资产负债表之外、总额约700亿美元的“影子负债”。这类负债源于一种名为“剩余价值担保”（Residual Value Guarantee，RVG）的结构性安排，总额可能高达数百亿美元。

核心机制

剩余价值担保通常涉及多个环节：

• 一家特殊目的实体（SPV）借款购买芯片，贷款由未来使用芯片的企业签订的合同现金流支持。
• 若企业停止付款，相关资产会被重新出租或出售以偿还剩余债务。
• 若最终仍有资金缺口，由担保方补足差额。

由于该担保无需计入资产负债表，芯片公司可以在不增加自身债务的情况下提升对客户和AI公司的销售额。Meta率先在数据中心采用该方式，并在文件中明确提及RVG，认为“支付可能性不大，因此尚未记录任何负债”。

行业案例

博通将这一逻辑延伸至芯片融资领域。在代号“Big Sky”的项目中，博通为一笔350亿美元的债务交易提供担保，Apollo全球管理和黑石集团等机构投资者出资购买定制AI芯片，再出租给Anthropic使用。该安排使高级债务获得投资级评级，降低了融资成本。

博通CEO陈福阳表示，公司正与阿波罗、黑石及其他投资者共同打造AI XPV平台，计划到2028年部署超过20吉瓦计算能力。据美国银行策略师估算，该平台到2029年中期可能累积3700亿美元高级债务，意味着表外担保的潜在规模远超当前数字。

风险警示

华尔街对此表示担忧。

• 美国资管机构双线资本（DoubleLine）投资组合经理Mariya Entina认为，这种操作“像是在钻制度空子”，金融工程盛行会掩盖金融的真实面貌。
• CreditSights分析师将英伟达的剩余价值担保比作“卖出一个看跌期权”，具有顺周期性，会加剧经济繁荣与衰退的可能性。在繁荣阶段担保几乎没有成本，但在严重衰退中，若客户违约且硬件市场价值下跌，担保将变得至关重要。
• TCW全球信贷联席主管Brian Gelfand指出，这不是普通的投资级信贷承销，鉴于表外性质，尾部风险偏高。

评级机构观点

穆迪评级分析师表示，主要风险在于短期内多起此类交易集中发生。即使博通现有债务杠杆率较低，或有义务的大幅增加也将限制其财务灵活性，可能压制信用状况。长期前景不明朗，触发保障机制的风险依然存在。

标普全球评级则将博通提供的剩余价值支持视为“类似或有债务的义务”，并将其纳入调整后的债务计算。

根据美国会计准则，企业通常仅在损失“可能发生且可合理估计”时才将或有负债计入资产负债表，否则只需在财务报表附注中披露。这正是这批负债得以游离于账表之外的制度基础。