宇树IPO：610亿估值下的三大考验

事件概述

• 8月10日，宇树科技启动网上申购，发行价150.80元/股，对应市盈率219倍，远高于同行业上市公司约38倍的平均市盈率；发行估值约610亿元，本次募资约61亿元。
• 网下询价有效申购倍数达2618倍；网上初始发行647万股，按500股一签计算，中签名额不足1.3万个，中签率约万分之二。公开发行总计4044万股，网上散户初始额度仅约16%，其余进入战略配售和网下询价。社保基金旗下三个组合合计认购约1.41亿元，DeepSeek获配约1.41亿元并锁定36个月。上市首日可流通股份约2977万股，占总股本约7.36%，超过90%股份处于锁定状态。

核心信息

• 业绩与业务切换：招股书显示，宇树营收从2023年的1.59亿元增至2025年的16.99亿元，年复合增长率226%；扣非归母净利润由亏损1800余万元转为盈利5.91亿元。2025年人形机器人产品收入8.68亿元，占总营收的51.78%，而三年前占比不足2%。公司通过提高关节电机、减速器、控制器等核心零部件自研比例，大幅降低整机成本。
• 一级市场回报：按发行价测算，变量资本2018年投入209万元，账面回报超174倍；红杉中国累计投资1.02亿元，持股市值接近30亿元；美团系资金持股9.65%，账面浮盈超36亿元。
• 定价意义：宇树是首家进入A股公开市场的人形机器人整机企业。610亿元发行估值成为中国人形机器人产业第一个公开市场锚点，将直接影响越疆、云深处等筹备上市企业以及跨界布局具身智能企业的后续定价。

值得关注

• 业绩指引与估值压力：发行市盈率219倍，远高于同行业上市公司平均约38倍。在8月7日的网上投资者交流会上，创始人王兴兴回应“市盈率是否脱离基本面”的提问时表示，多数同行仍在亏损，宇树已实现盈利。但公司预计2026年上半年扣非净利润同比下降6%至22%，行业竞争正在加剧。
• 客户结构仍偏科研与展示：2025年前三季度，人形机器人收入中科研教育占73.60%，商业消费占17.39%，行业应用仅占9.01%；行业应用中，智能制造、工业巡检等硬核场景占比不到三成，企业展厅导览等轻场景占大头。
• 降本速度落后于降价速度：行业人形机器人均价从2023年约59万元降至2025年约16万元，2026年一季度进一步逼近10万元；宇树单位成本从2023年的7.32万元降至2025年前三季度的6.22万元，降幅约15%。规模化后约60%的毛利率能否守住，是重要考验。
• “身体”跑在“大脑”前面：招股书明确，宇树尚未将自研通用具身大模型大规模部署到机器人终端。本次募资中超过20亿元投向智能机器人模型研发，DeepSeek也作为战略投资者出现，但机器人硬件与AI模型的融合仍需验证。
• 海外政策成为变量：宇树超过43%收入依赖境外市场，而美国FCC已将中国先进机器人列入限制清单。后续能否实现业务主线持续向人形机器人切换、客户从科研院校和展示导览走向工厂流水线等工业场景、降本跑赢价格战，将决定610亿元估值能否成立。