AI六小虎分水岭：智谱MiniMax上市仍亏损，百川零一万物转向垂直场景

事件概述

AI六小虎（智谱、MiniMax、月之暗面、阶跃星辰、百川智能、零一万物）的路线已明显分化。行业告别单纯比拼模型参数和融资规模的阶段，进入以商业化验证为核心的竞争周期。

上市与业绩：高估值与亏损并存

• 智谱于2026年1月8日在港股上市，MiniMax于2026年1月9日上市。截至2026年8月6日收盘，智谱报1087港元，较116.2港元的发行价上涨约835%；MiniMax报297.2港元，较165港元的发行价上涨约80%。两者股价波动较大，智谱7月17日单日下跌28.5%，MiniMax 7月28日单日下跌14.1%。

• 智谱2025年收入7.24亿元，同比增长131.9%，毛利率41%；经调整净亏损31.82亿元，研发开支约31.8亿元，为收入的4.4倍。

• MiniMax 2025年收入7904万美元，同比增长158.9%，毛利率从12.2%提升至25.4%；经调整净亏损2.51亿美元，研发开支约2.53亿美元，为收入的3.2倍。

公开市场愿意给AI稀缺资产更高估值，但高估值尚未完全由商业模式验证支撑。

路线分化：通用模型之外的新打法

• 智谱、MiniMax：进入公开市场，接受财务审计。
• 月之暗面：继续押注开放模型与智能体。
• 阶跃星辰：深耕多模态。
• 百川智能：资源向医疗倾斜，2026年推出医疗模型Baichuan-M4和AI家庭医生产品。
• 零一万物：聚焦企业级多智能体，推出万智2.5。

百川和零一万物并未简单放弃通用模型，而是把商业重心转向能进入真实工作流、形成持续付费的垂直场景。医院、工厂和企业采购的是可用的辅助决策、稳定性和效率，不是参数或Token数量。

未来格局与资本逻辑

大模型市场预计形成三层结构：底层由云厂商和少数头部模型公司提供算力、基础模型与API；中间是嵌入行业数据、合规体系和业务流程的垂直玩家；上层是面向具体岗位和需求的应用智能体。创业公司更适合选择巨头覆盖不足但客户愿意持续付费的窄场景。

资本对AI公司的评价重心已转向收入增速、毛利率、研发效率、客户续费及现金流。下一轮差距将由“把Token换成毛利、把Demo换成订单、把用户换成续费”的能力决定。