MiniMax还能“摸高”吗？

事件概述

• MiniMax港股（00100.HK）股价从最高点1330港元跌至近日约230港元，总市值从约4100亿港元缩水至约720亿港元。7月14日收盘报230港元，涨幅3.32%，但市场认为是超跌技术性修复，非趋势反转。
• 7月9日限售股解禁后，股价单日暴跌17.98%，后续一度跌破上市首日最低价至209.2港元。创始人兼CEO闫俊杰于7月10日发布内部信，宣布个人“零薪酬”直至AGI实现，并拿出4%股份用于团队激励、1%支持开源社区，但未能止住跌势。
• 与之对比，同期上市的智谱在解禁后股价稳定，市值约7456亿港元，是MiniMax的10倍以上。智谱创始人唐杰高调启动“Touch High摸高计划”，宣布未来两年战略性投入AGI，不追求短期变现。

核心问题：股价暴跌的原因

• 解禁抛压：首批解禁股份约1.46亿股，占总股本48.9%，实际流通盘仅约5%，供给暴增导致抛压集中。
• M3涨价争议：6月1日发布旗舰模型M3，计费模式从按次改为按Token计费，最低套餐从29元跳涨至49元，且未提前通知用户。用户测算实际成本涨幅高达257%，开发者指责其“先斩后奏”引发信任危机。此外，MiniMax被指中外API定价搞“双标”，国内高于海外，违背行业惯例。
• 商业模式脆弱：超70%营收来自海外C端产品（虚拟陪伴应用Talkie和视频生成产品海螺），但C端毛利率仅4.7%。2025年全年亏损超128亿元，研发费用2.53亿美元远超收入0.79亿美元。高增长、高亏损模式在融资环境收紧后难以为继。
• 产品与监管风险：Talkie月活在2025年四季度环比大幅下滑，且因虚拟陪伴内容触及未成年人保护问题遭遇海外监管压力；国内版“星野”也面临类似监管。

值得关注的变量

• B端转型艰难：MiniMax曾高调进军企业服务市场，但面临智谱（政企客户）、DeepSeek（性价比）、字节/阿里/腾讯（生态绑定）等多方竞争，缺乏生态和价格优势的MiniMax突破难度大。
• 视频生成潜力：海螺视频被认为在质量与易用性上超越OpenAI和谷歌产品，高盛、美银、花旗三家机构给出“买入”评级，核心催化剂是即将发布的新一代视频模型。另有消息称MiniMax正在研发2.7万亿参数的大语言模型“M3 Pro”，计划三季度发布并开源。
• 市场期待重塑信任：分析师认为，MiniMax需采取更透明的定价机制、稳定的API服务，在垂直行业（游戏、社交、教育）做出差异化，而非与巨头在通用企业服务市场硬碰硬。

（文中均为化名。）