智谱与MiniMax解禁后表现分化：收入确定性成估值关键
2026/07/13 16:25阅读量 2
大模型公司智谱与MiniMax在限售股解禁后股价表现分化，智谱短期上涨后回落，MiniMax持续下跌。两者均同步启动大规模再融资（智谱约314亿港元、MiniMax约160亿港元），并筹备回归科创板。核心差异在于智谱企业收入路径更清晰，而MiniMax依赖C端且亏损扩大，市场对其商业模式确定性存疑。
事件概述
7月9日，MiniMax迎来上市后首轮限售股解禁，股价当日下跌17.98%，总市值跌破千亿港元。创始人闫俊杰随即发布全员信，承诺在实现AGI前不再领取薪酬，并拿出个人5%股份用于激励和开源生态建设；同时宣布拟配股及发行可转债合计募资约160亿港元。但次日股价再跌9.68%。
同一周，智谱也经历解禁，解禁后两个交易日分别上涨13.35%和11.34%，市值一度重返9000亿港元，但7月10日又大跌超19%，几乎回到解禁前。
核心信息
- 解禁规模：智谱解禁约2568万股（占总股本5.76%），主要为基石投资者；MiniMax解禁约1.53亿股（占总股本逾48%），涉及大量财务投资人。
- 收入结构对比：智谱2025年营收7.24亿元（同比+131.9%），其中企业级通用大模型收入3.66亿元，MaaS API平台ARR达17亿元；MiniMax 2025年营收约7904万美元（约5.6亿元，同比+158.9%），但C端收入占比67%，付费转化率不足1%，经调整净亏损2.51亿美元（约17亿元），同比扩大。
- 融资与回归A股：智谱以每股1588港元配售最多1978万股，募资约314亿港元；MiniMax配股及可转债合计募资约160亿港元。两家公司均已在启动A股上市辅导（智谱拟募资不超150亿元，MiniMax签署辅导协议）。
- 政策冲击：4月五部门发文严禁向未成年人提供虚拟亲密关系服务（7月15日起执行），直接冲击MiniMax旗下星野等情感陪伴类应用的变现。
- 市场评级变化：摩根大通上调智谱目标价至1800港元；花旗下调MiniMax目标价至533港元并列入下行观察，摩根大通下调MiniMax评级至“中性”，目标价砍至400港元。
值得关注
解禁只是导火索，真正分化在于商业模式确定性。智谱企业收入路径较清晰，但市销率仍超1200倍；MiniMax需尽快改善收入质量与亏损效率。两家公司募集大量资金后的收入增速、毛利率和现金消耗，以及8月公布的中报和明年1月更大规模解禁，将决定后续走向。